永豐觀點：
近期海上儲油意願不高，油輪運費持續低迷，認為2H21隨著歐美民眾疫苗施打提升民眾出遊增加用油需求讓油輪較有機會在4月提高儲油意願；2021年供需結構類似2017年，春節後回補鐵礦砂意願提升，3-4月運價有望上漲。

營運現況與分析：
以海岬型船為主的大型散裝航運公司：新興航運是一家從事海岬型船為主的散裝航運公司，目前船隊共有16艘，其中礦砂船1艘，海岬型船8艘、卡姆薩爾極限型船2艘、輕便型船2艘、油輪3艘，2020年前三季散裝船收入佔74%，油輪收入佔25%，目前合約船海岬型3艘。

鐵礦砂發貨量增加推升海岬型運價近期反彈：2020年澳洲鐵礦砂發貨7.9億噸(+1.2%YoY)，巴西鐵礦砂發貨量2.9億噸(-3.6%YoY)，其中澳洲發往中國6.27億噸(+0.3%YoY) ，巴西發往中國1.25億噸(-18%YoY)。受到巴西發貨減少影響，2020年海岬型運價表現相當疲弱，2021年1月前兩周發貨量年增19.3%使得海岬型運價反彈。2020年海岬型運價平均1.3萬美元/日，近期則從12月中的1萬美元反彈至2.65萬美元/日，一年期合約價由1.3萬美元日漲至1.75萬美元/日；穀物運送需求推升巴拿馬型運價從1.1萬美元漲至1.25萬美元/日。
 

圖一：散裝運費變化

2021年供需結構改善：2021年的供需結構類似2017年，需求增長4%，供給(扣除拆船)增加3%，若無氣候或供應中斷事故發生，預期海岬型的運價走勢較似2017年(節後補庫存與3Q末運價上漲)，而非過去兩年的6-8月上漲，也由於無供應中斷的干擾，研判2021年BDI高低點差距不會像過往兩年差距兩千點，運價波動趨緩，預估2021年海岬型現貨均價近3萬美元/日(+134%YoY)。
 

圖二：BDI與產業供需概況

1Q21油輪運費低檔盤整，2Q有機會反彈：由於海上儲油從2020年3月初5千萬桶水準一路拉至6月下旬的2.1億桶，之後腰斬至不到1億桶水準，讓2020年油輪運費呈現雲霄飛車的軌跡(最高從25萬美元/日跌至2萬美元/日不到)，目前的海上儲油量和2016-2017年相比水準並不低，認為2H21隨著歐美民眾疫苗施打提升民眾出遊增加用油需求讓油輪較有機會在4月提高儲油意願，1Q21的油輪運費仍將維持低檔盤整。新興擁有3艘油輪，1艘合約落在8-9萬美元/日，2021/4到期，另外兩艘交由pool 聯營再依據船舶新舊分配營收，2020年 Pool油輪平均5.2萬美元/日，2020/12月1.8萬美元/日，2021年1-2月接近2萬美元/日，預估2021年 Pool油輪平均3萬美元/日(-42%YoY)，油輪營收將呈現衰退。
 

圖三：海上儲油

預估2021年稅後獲利5億元(+22%YoY)：2020年營收41.6億元，預估稅後獲利4.1億元（+364%YoY），預估稅後EPS為0.7元。2021年雖然油輪運費下跌，但上修海岬型運價假設，預估營收41.2億元(原估38.9億元)（-1%YoY），稅後獲利5億元(原估3.5億元)（+22%YoY），稅後EPS為0.85元，每股淨值26.6元。假設配息7成約0.5元，現金殖利率2.4%。