永豐觀點：大台北地區土地庫存充沛，然明、後年無完工建案

營運現況與分析：宏普成立於1988年，1996年上市，股本33.28億元，推案集中在大台北地區，案源包含住宅、商辦等。2019年營收佔比:房地銷售28.53億元，不動產租賃0.33億元。2Q20 存貨-待售房地 16.97億元，在建土地及營建用地合計117.6億元，投資性不動產帳面價值30.31億元。

圖一：EPS、現金股利走勢圖

成屋去化、租賃資產出售，預估2020年EPS 2.24元：宏普1H20營收20.67億元(+138.5%YoY)，主要為銷售房地收入，包含新莊AMAX 8~9億元，士林宏普世貿約4~5億元，其餘為成屋去化，另包含租賃收入0.63億元，合併毛利率27%，營業利益4.5億元，歸屬母公司稅後淨利3.81億元(+339.5%YoY)，EPS 1.14元(1H19 0.27元)，2Q20BVPS 35.8元。宏普7~8月營收合計為6.48億元，其中包含租賃資產-經貿大樓處分貢獻5~6億元，其餘為Amax、世貿大樓成屋去化，已銷售待認列包含(1)AMAX約 2.5億元，剩下一戶沒賣；(2)經貿大樓 2~3億元，GM約30%；(3)AMAX店面2~3億元，GM 10%~20%；(4)文德店面2~3億元，GM 40%；(5)宏普Park店面約1~2億元，沒有毛利，待認列合計約10~11億元，另目前租賃資產單月貢獻1600萬租金，預計下半年貢獻營收0.96億元，預估2H20營收 22.92億元(+13.5%YoY)，毛利率24.7%，營業利益4.52億元，EPS 1.09元。預估2020年營收43.6億元(+51.1%YoY)，毛利率25.8%，營業利益9.02億元(+59.4%YoY)，EPS 2.24元(2019年 1.83元)，近年宏普發放現金股利發放率落在60~75%，目前現金殖利率6%。
明、後年無完工建案貢獻，土地庫存NAV貢獻11元：以台灣買賣移轉棟數2016年探底至24.5萬棟，推案轉趨謹慎，完工建案總銷產生空窗期，預計2021~2022年無完工建案，收入將主要來自於租賃資產、成屋去化，預估2021年營收6.45億元，毛利率26.6%，EPS 0.09元。目前已售推案 : (1)中央公園，新店央北二路、斯馨二路交叉口，合建案，近乎完銷，總銷金額10億元，預計2023年完工；(2)頤和，中山區八德路二段，總銷金額24億元，每坪售價約125~135萬，坪數88~175，已完銷，兩案毛利率落在20~25%，預估貢獻EPS 1.6億元。其他土地庫存合計總銷429億元 : (1)中山區金泰段，土地2640坪，土地成本31.42億元，總銷金額約180億元；(2)新莊副都心段，土地 217坪，成本1.65億元，總銷金額10億元；(3)內湖舊宗段，土地1265坪，成本10.95億元，總銷金額估計36億元；(4)北投軟橋段，靠近中正高中，土地坪數972，成本7.99億元，總銷金額30億元，為重劃區；(5)新店斯馨段(#28、#41)，土地合計2748坪，成本44.95億元，總銷合計100億元，接近汐止民生站，捷運開通需8~9年，若有潛在買家估計將先建後售，或是持續等待；(6)青埔青昇段(#412、#408、#378)，其中#408預計完工後出租，#412、#378將作住宅規劃，合計總銷46億元，去年8月政府都市計畫，預計等政策更明朗再送建照。宏普土地庫存要求報酬率為15%，合計將貢獻EPS 18元，貢獻NAV 11元，NAV為46.7元。

圖二：土地庫存分布