觀點

銀行淨收益衰退，再加上現金殖利率偏低，評價尚屬合理。

評價

玉山金過去幾年皆維持現金股利與股票股利各半的股利政策，玉山金控2020年將配發0.61元現金股利與0.61元股票股利，以目前股價設算，現金殖利率僅2.4％，再加上目前PBR來到1.7x，屬合理區間中上緣，。

營運現況分析

玉山金1Q21淨收益衰退2％：玉山金控公佈1Q21稅後獲利52.05億元(+14.6%YoY)，合併淨利息收入60.82億元(+20.3%YoY)，合併淨手續費收入52.73億元(+4.9%YoY)，但投資收入僅 23.43億元(-40%YoY)，為本季淨收益衰退主因。其中83.5%獲利主要來自銀行，玉山銀行1Q21稅後獲利44.18億元(-12％YoY)，受到台幣放款殺價競爭與Fed降息影響，雖然存放款利差於4Q20止跌後連兩季回升，然淨利差(NIM)則呈現下滑走勢，由1Q20的1.34％連續四季下滑至1Q21的1.20％，不過在放款成長14.8％至1.59兆元(-0.4%QoQ)的帶動下，1Q21淨利息收入60.01億元，較去年同期的49.91億元，增加20.2%。在淨手續費收入部分，1Q21淨手續費收入45.98億元(-1.6％YoY)，其中財富管理業務相對動能強勁(+3.8％YoY)，不過信用卡受限於國外旅遊遽減，表現較去年同期減少8％至14.43億元。1Q21呆帳費用回沖3.55億元，主要是1Q21正常提存減少，再加上個案評估過去提存，發現未來並不悲觀，故呆帳提存呈現回沖狀態。

對NIM近期看法保守：展望2021年，玉山銀行仍是主要獲利來源，在放款部分，公司維持8-10％成長的預期，主要動能來自企業放款，受惠台商回台與綠能放款，另消金的房貸今年將放緩。然在利差部分，由於存款上升速度較快(過去一季增加1800億元)，隨著利息費用下滑，使得存放利差可望持續上揚，淨利差則表現疲弱，不如公司預期的1Q21持平，公司解釋由於新進資金以短天期來規避風險，近期NIM上揚不易。至於手續費收入部分，主要動能來自財富管理業務，預期在貨幣持續寬鬆與疫情趨緩等利多加持下，全年可望有個位數成長。至於信用成本部分，透過放款結構的調整，公司預期呆帳提列可望較去年減緩，信用成本可望維持低檔水準。研究處預估玉山金控2021年稅後獲利192.26億元(+7%YoY)。

現金殖利率偏低且評價合理：玉山金控1Q21 年化ROE：11.28％、年化ROA：0.71％，1Q21單季ROE 2.82%，創下金控成立以來同期次差成績，僅優於1Q20的2.6%。整體資產品質維持穩健水準，逾放比 0.19％、覆蓋率649％，不過信用卡逾放比微幅上揚4bps至0.19％，後續仍需觀察。玉山金過去幾年皆維持現金股利與股票股利各半的股利政策，玉山金控2020年將配發0.61元現金股利與0.61元股票股利，以目前股價設算，現金殖利率僅2.4％，再加上目前PBR來到1.7x，屬合理區間中上緣。