永豐觀點：短線上在運能受限需求熱絡下，貨運價格可維持相對高檔，中長線客機復飛增加運能將壓抑航空貨運價格。

營運現況與分析：

長榮航為台灣第二大的國籍航空公司：長榮航成立於1989年，目前為星空聯盟成員，截至3月共有87架飛機，客機82架，貨機5架。1Q21年平均載客率17％，較2020年下降51.5％，搭載6.8萬人(-96.7％YoY)，載貨率94.6％，較2020年增加16.3％(因運能增加16.8％，貨量增加41％)，1Q21合併營收結構為客運8.5％、貨運77％、其他14.5％。2020年航線別客運以北美49％最高、東北亞佔15％、歐洲12％、東南亞佔14％、港澳中國佔8%、大洋洲佔1％，貨運以北美最高佔63％，亞洲佔27％，歐洲佔9％。

運價美洲線強歐洲線弱：4月中上海到北美的貨運價格為每公斤8.22美元，漲勢較明顯，上海到歐洲報4.33美元/公斤，漲幅較趨緩。公司將依運價慎選貨型，透過客貨機彈性互補(已拆除12架客機座椅)，善用航權資源已增進運能推升營收，長榮航4Q21有3架較省油的波音777全貨機加入，貨機運能由5架增至8架。雖然貨運需求持續看好，認為各國疫苗接種率提升，隨著客機復飛運能增加，加上油價上漲，將壓縮貨運的獲利空間。

4月中航空燃油較去年同期倍增：疫情前燃油與人事成本是營運成本中占最高的兩個項目，疫情後隨著航班減少加上航空燃油價格走弱，2020年燃油成本從2019年單季動輒100億元的水準降至50億元以下，人事成本則由單季60-70億元降至45億元，僅折舊費用仍維持一定水準，維修費用2020年因為合併子公司長榮航太將發動機業務轉移予長異公司而大幅下滑。2020年長榮航航空燃油用油價格平均46.7美元/桶(-39%YoY)，用油桶數1071萬桶(-30%YoY)，用油成本佔比21％較2019年的23%下滑。航空燃油在2Q20落底後逐步回穩，1Q21新加坡航空燃油平均每桶62.6美元(+1.2%YoY)，4月中收65.8美元/桶(+148%YoY)。

旅遊復甦採取漸進式開放，報復性旅遊仍不明朗：疫情期間縮減航班提供主幹線基本服務，看好國內旅遊並推出類出國包機，並提供機師、空服員相關體驗營等活動，疫情後看好探親訪友旅遊優先回溫，疫苗護照逐步推廣，旅遊復甦將採漸進式。

預估2021年稅後EPS為0.14元：2021年貨運運能增加，預估營收887億元(-0.4%YoY)，稅後獲利6.7億元(虧轉盈)，稅後EPS為0.14元，每股淨值14.7元。