永豐觀點：智伸科2020年獲利優於預期，且車用零組件動能可望延續，看好智伸科於電動車產業鏈積極佈局。

營運現況與分析：智伸科為國內機加工製造商，業務主要為汽車、醫療、半導體、工業及光學產品等精密金屬零件生產。主要產品包括汽車剎車安全系統(ABS/ESC)、引擎節能系統(GDI/汽油高壓泵浦)、變速箱系統(DCT)等精密零件，工廠集中在中國東莞及嘉善兩地，智伸科的汽車客戶以OEM的Tier 1供應商為主，包括Continental、Bosch、Cummins、Delphi、BorgWarner等。2020智伸科產品占營收比重：汽車占比61.26％、電子占12.63％、醫療占8.51％、運動占13.37%、其他占4.22％；地區占營收比重：亞洲占55％(中國占40-45％)、北美洲占25％、歐洲占20％。
2020年獲利優於預期，受惠電動車產品佔比提升：智伸科公布財報，2020營收71.60億元(-6.28%YoY)，毛利率27.0%，稅後淨利7.71億元(-17.77%YoY)，EPS 7.19元，獲利表現優於預期，4Q20毛利率從3Q20的28.66%上升至29.88%，主要來自(1)汽車產品組合中，電動車產品佔營收提升至20%，產品單價較傳統汽車(佔營收40%)高，且有望在電動車全球銷量提升下，今年預期電動車產品佔營收至25%，(2)去年併購旭申(現桃園楊梅廠，佔2020年營收37%)，旭申為Tesla電動馬達散熱零組件既有供應商，併入後智伸科切入新能源車供應鏈，由於今年Tesla Model Y推出及臨港二期完工挹注，預估2021年交付數年增率約70%，可望使新能源車產品成為公司增長領先區塊。綜合以上兩點，將繼續推升智伸科營運狀況。

圖一：智伸科於產業鏈位置

車用零組件主要動能預估YoY+20%，智伸科今年擴廠因應電動車需求：智伸科車用零組件分為三區塊：(1)應用於傳統燃油車(佔2020年營收40%)，主要提供缸內直噴(GDI)與變速箱等傳動與引擎系統給汽車零組件一階廠；(2)應用於混合動力車(Hybrid，佔2020年營收15%)，也是主要提供缸內直噴(GDI)與變速箱等傳動與引擎系統，終端車廠客戶包含BMW、FCA等國際車廠，因混合動力車零組件製程要求較傳統燃油車更為精密，產品單價較高，有助推升獲利成長，為2021年主要車用動能之一，根據IEK預估，2021年混合動力車銷量成長為＋30%，在產品單價未變動下，預估此塊動能帶動智伸科營收YoY+30%；(3)應用於純電動車，提供特斯拉電動馬達散熱零組件，也積極與Tier 1一階廠如Borgwarner等協同開發其他零組件，以應用於其他車廠電動車。以上三部分為智伸科汽車零組件主要動能，為佈局與深入混合動力車與電動車供應鏈，智伸科位於中國嘉善的三廠(佔2020年營收43.89%)將於今年下半年完成擴廠，主要用於新能源車與電動車零組件生產，預期將成長至營收YoY+20%。

表一：智伸科汽車零組件產品分類

智伸科評價在零組件廠中不算貴: 預估智伸科2021年合併營收82.6億元(+15.3％YoY)，毛利率27.5％，稅後淨利11億元，稅後EPS 10.28元。從評價面來看，目前智伸科股價本益比約19.5x(以2021年EPS計算)，位於近年歷史區間(11x-20x)上緣，考量公司車用產品動能強勁，且於零組件廠商評價中(表一)，本益比尚有上升空間。

表二：各零組件廠本益比